１月30日、ゴールドとシルバーの価格が急落し、金は10％近く、そして銀は一時30％も急落する事態となった。急落の要因は、トランプ米大統領が連邦準備制度理事会（FRB）の次期議長に、利下げに積極的でないとみられていたケビン・ウォーシュ元FRB理事を指名したことがきっかけであった。もちろんゴールドもシルバーも年初から投機的な動きをしていたことから、いつ相場が崩れてもおかしくなかった。AI関連株を中心に株式市場が急落し、投資家が損失補填のために金を売却する動きが広がったとも言われている。 しかし問題は今後である。ゴールドに関しては、投機筋を振り落とすことによって実需の買いが入り易くなったという。中国は外貨準備のドルで米国債を購入して保有していたが、現在は最大保有額から３割程度減少しており、今後も米国債の売却は継続するようである。 そして中国や新興国群は、米ドル決済抜きの貿易を行う場合に、市場開放が進んでいない自国の通貨価値の信用を高める為に、ゴールドを継続して大量購入してバックアップせざるを得ない。 また最近の地政学リスクを背景に供給不足状態にあるゴー

１月下旬、英国政府は「英国のFBI」と称される新たな国家警察を創設し、警察活動を近代化し、テロ、詐欺、組織犯罪、その他の複雑な犯罪行為に対処すると発表した。 この新組織の標的はもちろん不法移民を中心とした麻薬密輸や人身売買などの重大組織犯罪を捜査し、テロ対策や全国道路警察などの全国規模の他の役割をも統合することになるという。 欧州は移民、特に移民に悩まされている。大別すれば次の３つに集約できるのではないだろうか。まず不法移民であるが、正式な移民条件を満たせないために不法に入国し、職に就くことが出来ず、住所は不定、さらに貧困といった問題に直面し犯罪に手を染める。そして２つ目は当該国雇用の不安定化。安価な労働力が現地の雇用を奪い当該国の元々の居住者の失業率が高まる。そして３つ目は当該国の文化を尊重せず、自国の文化を持ち込むことによる軋轢が発生する。 欧州のケースでは、移民人口率が高まり前述の不安が当該国の住民を大いに悩ませている。例えば2024年時点でドイツにおける人口移民率は19.1％に達し、スペインは18.4%、イギリスは15.2％（2023年）

米国防総省は1月23日、米軍の態勢や予算配分の指針となる国家防衛戦略（NDS）を発表し、『最優先事項』に西半球の防衛と中国の抑止を掲げた。 トランプ政権は2026年に入り、１月３日にベネズエラへのマドゥロ大統領の拘束に成功すると、キューバの政権転覆やデンマーク領グリーンランドの「領有」を目指す姿勢を鮮明にした。 安保政策の指針「国家安全保障戦略（NSS）」では、西半球を重視するトランプ版の「モンロー主義」を掲げている。表向きは中南米からの麻薬や不法移民の流入を安全保障の問題とみなし、積極的に米軍を活用していくと明確しているものの、実際には自国の「裏庭」である中南米からの中国排除を試みたと思われる。 ベネズエラの原油埋蔵量は世界一で、世界全体の18％に相当すると言われている。現在、その輸出の90%程度が中国向けであったが、アメリカが管理するようになった事で中国のエネルギー政策に誤算が生じている。（米国によるイラン攻撃は4月の米中会談の交渉材料か） 一方でロシアのプレゼンスが低下しているが、西側諸国から経済制裁下にあるロシアは原油や天然ガスは国際価格

日本では２月８日（日）に衆議院議員選挙の投票が行われる。高い支持率をバックに高市首相の所属する自由民主党が議席の過半数を奪還すると予想され、株式市場は既に高市第二次政権の積極財政を織り込む形で、日経平均株価は１月15日の高値54110円を付けた。消費税減税や国内投資拡大と就任以来、高市首相は矢継ぎ早に政策を打ち出してきたので、株式市場に参加する投資家の期待も高まった。これまで株価を支えてきたのは、ここ数年の円安であった。 しかしながら潮目が変わったのは１月19日のスイス・会議の際にアメリカのベッセント財務長官が為替水準について「裁量に委ねる」とだけ答えていたことだ。恐らくこの時点で「ドル高・円安」の是正にゴーサインが出ていたものと思われる。なぜならば米ドル・円相場のみを見ていると、他の通貨に対する米ドル安は見えにくい。しかし米ドル指数を眺めると既に数年来のドル安水準に達しているのだ。 これまでは米ドルを日本円に対して強く見せることによって、他通貨に対するドル安を隠すことが出来たのだ。日本円は一定の役割を終えたのかもしれない。アメリカに円安による「

2025年12月の米消費者物価指数（CPI）は前年同月比2.7％上昇し、前月比では0.3％の上昇となった。コア指数は前年同月比2.6％上昇し、前月比では0.2％上昇だった。2025年通年でも3％を超したことはなかった。米インフレ率はトランプ関税の悪影響をどうやら払拭出来ているようだ。 次なる問題は雇用である。直近の12月の米失業率は前年同月比4.4%で11月の同4.5%から若干低下したものの、年初１月の4.0%からは上昇している。さらに非農業部門雇用者数を見てみると、2025年10月は前月比－17.3万人。11月は同5.6万人、12月は同5.0万人。この数字は3年前の2023年1月の同44.4万人から激減している。この減少の理由はコロナ後の雇用回復が一服したことに加えて、各企業へのAIの浸透による人員削減も影響している。今後、マグニフィセントセブンを中心に大企業による大型AI投資が継続する中、雇用状況はより不安定になる。 そういう意味では、雇用の悪化が米経済に影を落とすことも考えられる。その場合は、マーケットが予想している今年1-2回の利下げを前

１月５日の大発会、日経平均株価は2.97%高い51832円で取引を終えた。人工知能（AI）の普及を背景に旺盛な半導体需要が続くとの見方は相変わらず。ソフトバンク、アドバンテスト、東京エレクトロン、レーザーテック等、昨年人気化した銘柄が再評価された形となった。この勢いはいつまで続くのだろうか？　 まず企業業績面で見ると、日系大手証券会社は、昨年12月業績予想を引き上げている。野村証券、大和証券、SMBC日興証券は2025年度の上場主要企業の経常利益を、それぞれ-5.6%から+1.8%、-3.3%から-1.7%、-2.4%から+5.6%に上方修正している。各社の為替前提は1ドル=148から150円としていることから、現在の為替水準が続くことで、今後業績の上方修正の可能性もある。 一方で心配なのは、金利の上昇である。日本の10年物国債の利回りが約27年ぶりに年率2.125%を付けた。金利の上昇は日本円のキャリートレードの巻き戻しを誘発しかねない上、日米金利差の縮小によって円高・ドル安に振れる可能性がある。 ちなみに大手証券各社のトップの2026年の株価

中露に対して「力による現状変更は認めない」とアメリカを始めとした西側諸国は非難してきた。しかしながら今、民主主義国家のアメリカが１月３日、ベネズエラを攻撃し、ベネズエラのマドゥロ大統領を拘束した。拳を振り上げたことによって、今年は国境紛争などの拡大が懸念される。米国が武力に訴えるならば、中国やタイ、インド、ロシアなどでも国境付近での紛争が続々と発生するような事態となるかもしれない。 今のところ金融市場への影響は限定的である。１月５日、米原油WTIは0.44%の下落に留まり、金利やドル相場にもほぼ影響がなかった。 ただトランプ米大統領は、米石油会社によるベネズエラの石油産業に大規模投資を行う意思を見せている。ベネズエラに関しては長期に渡る経済制裁と同国による石油精製施設への投資不足から、ベネズエラの原油生産量は2017年の約200万バレル/日から2025年11月には約93万バレル/日まで減少した。 仮に米石油会社が実際にベネズエラの石油産業に大規模投資することになれば、同国の石油生産量は倍増する可能性がある。ただすぐに原油価格が下降トレンドにはなり

アメリカの代表的な株価指数、S&P500指数は2026年、16.39％上昇した。2023年は24.2％、2024年も23.3％上昇と３年連続２ケタ上昇している。米S&P500指数の予測を見てみると、ほとんどの金融機関は強気である。 米大手金融機関のモルガンスタンレーは、7800ドル。同じくシティグループは7700ドル、米ゴールドマンサックスは7600ドル、米JPモルガンは7500ドルをベースとして、強気見通しでは8000ポイントまであると見ている。バンクオブアメリカは慎重な見方をしているものの7100ドルと予測している。年末の株価6845.50ドルからは3.7%から16.9%上のレベルに位置する。 ただし各金融機関の予測で10年物国債の利回りは、下は3.75%から上は4.35%の範囲に収まっているところを見ると、金利水準は現在の水準（4.17％）と大きくは変わらず。つまり大手金融機関は債券利回りが高止まりしたとしても、企業業績にはそれほど影響がないと見ている事が分かる。 一つの不安要素は、やはり地政学的なリスクでウクライナだけでなく、イスラエルや

中国本土の不動産価格が再び下がり始めている中、香港土地登記所が発表した統計によると11月の香港の住宅販売額が517億香港ドルで前年同月比9.8%の減少となった。住宅の売買契約件数も前年比11.3％減、10月比2.2％減の5,588件となった。香港でも軟調な不動産市況は続いているが、株式市場は全く別の動きをしている。 中国本土資金を中心に世界から香港に資金が流入している。 世界４大会計事務所のKPMGによると、2025年の新規株式公開（IPO）による資金調達額は香港が343億米ドルとなりトップ、2位のNY市場の203億ドル、３位のナスダック市場の192億ドルを抑えた。ちなみに４位はインドのナショナル証券取引所、５位は上海証券取引所であった。 ただ香港のハンセン株価指数に対してはまちまちで、米モルガンスタンレーは27500ポイント、英系オンラインブローカーのIG証券は2026年内に28300ポイントシンガポール系のDBS銀行は30000ポイント、HSBCプライベートバンクは2026年中に31000ポイントと試算している。12月24日現在の株価水準から

日経平均株価が終値ベースで10月26日に５万円台を付けてから、まだ2か月しか経過していない。日経平均株価は明らかに調整が必要となる。果たして期間で調整するのか、株価の下落で調整するのかは分からない。しかしタイミングは分からないが、その後は間違いなく6万円を挑戦する局面が来る。 日本銀行は12月19日に政策金利を0.75％に引き上げたが、足元のインフレ率は3.0%であることから、このインフレを目標とする2.0％近辺に収める為に、日銀はもう少し金利を引き上げてくるだろう。しかしこれまで通り「円安の援護」が続く限り、インフレ状況は不変。そして高市政権による減税政策や経済対策で日本企業の好業績が期待できる。つまりこのディスインフレ状態は続き、株価を押し上げる要因となる。 一部では日本国債のデフォルト危機を煽るTVのコメンテーターもいるが、12月19日現在の５年物国債のクレジットデフォルトスワップ（CDS：破綻の確率）で見ると日本は25.60、アメリカの同32.44、フランスの32.54、中国の44.54で破綻国債のデフォルトリスクはこれらの諸国より低くな

12月中旬、仏国際放送局RFIは、2025年の中国の貿易黒字が1兆ドルを突破するという記事を掲載した。同時にこれは欧州が長年に渡って警戒してきた中国製品の「ダンピング（不当廉売）」が現実のものとなったことの裏付けであると指摘した。 中国が国内で吸収しきれない過剰生産能力を海外市場に放出し続ける状況は、経済学の基本原則を覆すものであり、フランスのマクロン大統領は「中国は自国の顧客を殺している」と非難した。そして欧州諸国も中国からの輸入品対して関税を掛けると宣言している。 しかしこの１兆ドルの貿易黒字が意味するものは、当然中国の経済成長率に寄与するものと考えられるが、中国の経済成長見通しに関しては、見方が分かれる。 日本経済研究センターは12月中旬、2040年までの経済見通しを発表し、中国は2026年から2030年の5年間で年平均4.1%の経済成長率となり、2021から2025年の同5.4%から減速する見通しを示している。 一方の米大手金融機関のゴールドマンサックス社の中国研究チームが発表した研究報告によると、今後数年間、中国の輸出は毎年5‐6％の割

12月初旬、経済協力開発機構（OECD）は経済見通しを発表し、2026年の世界の成長率を2.9%と予測した。25年の3.2%とともに、前回9月の予測値を据え置いた。米国と中国の追加関税合意（1年延長）などが下支えするとみられる。 米国のGDP成長率は、2025年の2.0%から、2026年には1.7%、2027年には1.9%に低下する。ユーロ圏では、2025年に1.3%、2026年に1.2%、2027年に1.4%の成長が見込まれていることから、景況感ではアメリカが欧州を上回りそう。しかしながら欧州圏は欧州中央銀行（ECB）が金利を据え置き、米連邦準備理事会（FRB）は利下げ過程にあることから、株価的にはアメリカ株の方が欧州株よりも上昇余地が残されているのかもしれない。 また中国の成長率は、2025年の5.0%から、2026年には4.4%、2027年には4.3%に鈍化すると予測されていることから、再び下落傾向にある不動産市況の悪化が心配される。 ただ世界のGDPの80％程度を占めるG20の成長率は、2026年に2.9％に減速するものの2027年には3

12月10日、米連邦準備理事会（FRB）は公開市場委員会（FOMC）で0.25%の利下げを実施し、政策金利の誘導目標を3.50‐3.75％とした。パウエルFRB議長は会見でインフレ見通しについて、「インフレ率は2026年の最初の3カ月でピークに達し、その後再び減速し始める」とし、2026年1－3月期はインフレ上振れリスクが残るとの判断を示している。目先、利下げに慎重になるも、来年後半以降は利下げが継続しそうな気配である。 一方の日本銀行も今週の日銀政策決定会合にて政策金利を0.25%引き上げ、年率0.75％とすると見込まれている。従って日米金利差は縮小していくことになる。 日米金利差の縮小は、円高・ドル安の一因となると見られているが、もっと大きな問題は、100兆円とも150兆円とも言われる円キャリートレードの存在だ。 外国人投資家、特にヘッジファンドは手元資金を有効活用する為に、ドル預金を担保に日本円を低利で借り入れて、ドル転し、その資金で各国（主に米国）の株式や債券を購入している。従って金利の上昇による日本円の調達コストの上昇は、借り手は資金の

国際通貨基金（IMF）は中国の経済成長率に関して、2025年の成長率が5.0%、26年は4.5%に達するとの見通しを示し、10月時点から予測を引き上げた。ただ景気の先行きに関しては「長期にわたる構造的な課題」が成長の足かせとなる恐れがあるとの見方も示している。 ここ数カ月、再び中国国内の不動産価格が軟調な動きを見せ始めており、中国の家計資産の約70％が不動産に投資されていることから国内需要に大きな負担となっている。 この不動産価格の下落を今後3年以内に終息させるには、中国はGDPの5％を支出する必要があるとIMFは予測している。2024年時点で中国の経済規模は18.7兆ドル前後。3年連続でその5％の9350億米ドル（約145兆円）の財政出動をする必要がある。 一方、中国の貿易黒字は今年1－11月で1兆米ドルを超え、既に過去最大を記録しているが、同国からの製品流入に直面する海外市場からは、反発を招くリスクがある。現に国内で余った製品や商品を安価で海外に輸出することで黒字を稼いでいるとEU諸国は不満を口にしている。 フランスのエマニュエル・マクロン大

かつて米金融機関を中心に信用度の低い借り手に高金利で住宅ローン融資することによって、銀行群は高収益を上げていたが、景気後退を背景に借り手が融資額を返済できない事態が発生、その後住宅バブルが崩壊した苦い経験をしている。（サブプライムローン危機） 米格付け大手ムーディーズよると米国の銀行によるノンバンク向けの融資が2年で2倍の1兆7000億ドルと急拡大している。2025年6月末時点の残高が1.2兆ドルであることから試算すると、米銀の融資全体の10.4%を占めている。融資先を分野別で見ると最も大きいのがプライベートクレジットで2993億ドル、未公開株の2852億ドル、住宅ローン専門会社の2555億ドルが続いている。 ノンバンクの融資規制は銀行よりも緩く、公募社債に比べると融資先に関する開示情報も少ない。銀行融資全体の10%にも及ぶ資金に毀損リスクが発生すれば、銀行本体のリスクにつながりかねない。 米景気の腰は強いものの、AIの普及による労働市場の軟化が進んでおり、景気動向の不確定要素に成り兼ねない。景気後退期には融資の貸し倒れが懸念されるため、これら信

上海や深圳など中国本土市場の上場企業（金融を除く）約5300社の2025年1‐9月期決算は、最終赤字となった企業の割合が24%に上り、データが揃う2002年以降では最悪の状況となった。不動産と太陽光関連企業の約半数が赤字決算で、主因は国内の内需の落ち込みや過剰生産にある。国内の過剰生産は海外への輸出増に繋がり、世界景気を下押しするリスク要因にもなる。 中国は中央、地方政府ともに債務増も続いており、内需刺激の為の財政出動も難しい状況である。中国はこのところ米国との対立に備えて半導体などの供給網構築を優先していた関係もあり、個人消費の対策は後回しになっている。 施せる対策が限られる中、再び不動産市況が悪化し始めている。1スイスのUBSの11月のレポートによると、中国の不動産市場の低迷は4年目を迎えてもまだ終局は見られず、少なくともあと2年間は回復の見込みはないと見ている。 過去10年間に住宅購入した人達は住宅価格が買い値を下回っており、同行は中国の主要都市の中古住宅価格は2026年にさらに10％下落し、2027年にはさらに5％下落すると予測している。

11月26日に発生した香港北部の大埔区の高層マンション火災は多くの犠牲者を出す大惨事となった。先進社会と見られている香港にも関わらず、建築現場では改装中のマンションの外壁に旧式の竹による足場の構築や可燃性の高いネットが使用されていた事に地域住民はショックを受けている。 同時に高層マンションの安全性を深く考えさせられる機会となった。住宅選びの際にはまず高層階は敬遠する。次に避難用の非常口の有無、火災発生時に作動するスプリンクラーの設置、部屋の素材が可燃性の低いものを使用しているかどうか等。これらの条件にそぐわないマンションはテナントを探すのが容易ではなくなるだろう。そしてほどなく香港政府から改善措置を施すような法案の制定やコンプライアンスの厳格化が推進されると思われる。そして香港の高層マンションの買い控えも進む。 今回の大惨事の前からシンガポール系の大手金融機関は、今月のレポートで2025年の住宅価格は、平均3.7%の賃貸利回りに支えられ、今年は横ばいとなり、2026年には2%、2027年には3%上昇すると予想していた。 一方でAランクのオフィスの

日本ではインフレが恒常化しているにも関わらず、日本銀行の金融政策においては追加の利上げに躊躇する姿勢が見られる。インフレを抑制する必要があるのは百も承知であるが、利上げによる企業の資金調達に影響が出るのではないかと懸念している。 しかしながら足元のインフレ率が３％前後と日銀の目標とする2％よりも遥かに高いレベルに位置している。その上、このところの円安によってさらに物価の上昇が予想されている。国民生活を考えると遅かれ早かれ『利上げ』に動かざるを得なくなる。 一方でアメリカは雇用情勢の悪化によってこちらも早かれ遅かれ『利下げ』に動かざるを得なくなる。つまり近いうちに円高・ドル安に転換するタイミングがくるとの暗示である。 ハイテク株の多いナスダック銘柄が売られているのは、単に生成AIや半導体への過剰投資が理由で売られている訳ではないと考える。近い将来のドル安を嫌気して株価がオーバーバリューである銘柄から先行して利益確定し、アメリカの景気後退が鮮明になった時点で他市場に資金を移動（つまりドル安）するのではないだろうか。 ドル安が鮮明になれば中国、インドを

アメリカの９月のインフレ率は政府機関が閉鎖されているため、発表されていないが、消費者物価指数（CPI）は前年同月比3.1%と８月の同2.9％から加速したと見られている。一方で雇用情勢はAI関連企業を中心に悪化していると見られている為、米連邦準備理事会（FRB）は次回の12月9日と10日に開催される連邦公開市場委員会（FOMC）にて利下げが行われる見通しを立てている。 利下げは株価の下支えになるものの、ここにきて市場は株価が高値圏にあることと市場が生成AI頼みであることに不安を覚え始めている。特に企業業績が好調なAI関連企業が、相次いで大型の設備投資計画を打ち出しているからだ。もちろん現時点では計画段階で、実際には資金を投じていない。 しかしながらマイクロソフト、アルファベット（グーグル）、メタ、アマゾンのハイパースケーラーと呼ばれる4社は、2025年の設備投資額が計3000億ドルを超えるとみられる。本当にこれらの巨額投資金額が早期に回収できるのだろうか。FRBによる利下げが下支えとは言うものの、ここまでほぼ全員参加型で株価が上昇してきただけにそれ

11月に入ってこれまで相場をけん引してきた生成AI関連、半導体関連株が軟調になっている。しかしながら金融機関から出てくるレポートは強気見通しが中心だ。 米金融大手ウェルズファーゴは、株価の下落による「逆張りの買いシグナル」と利下げによる「流動性の改善」を理由に2025年末のS&P500指数の目標を7,100に引き上げた。短期調達金利（SOFR）は「ほぼ正常に戻り」財務省一般会計（TGA）はコロナ渦以来の最高水準にあり、量的引き締め（QT）は終息しつつあるとした。 雇用市場は弱いものの近いうちに政府機能の再開と12月の利下げの可能性が「リスクオンのラリー」を支える可能性があると考えている。（クリスマスラリー） またスイスの大手金融機関のUBSは、S&P 500指数が2026年末までに7,500に上昇すると予想している。裏付けとして約14%の利益成長が継続するとしている。その利益成長のほぼ半分はテクノロジー株によるものとしている。 また来年も米国市場が世界の株式市場のパフォーマンスを牽引すると予測し、来年のS&P500指数のリターンを約10%と設定し